最近，我在与@经济学家圈的对话中，谈到了关于中国经济学研究、资本市场与企业创新以及全球资本市场展望的一些有意思的内容。现在将对话的视频及文字内容分享给大家，希望能够解答大家对于最近经济形势与市场表现的一些困惑，更希望能够引发大家的进一步思考。

视频里有彩蛋，欢迎观看寻找：）

以下为我在交谈中所说内容的文字实录：

资本市场需要技术创新企业从全球角度讲，我们客观上确实看到有很大的不平衡性，美国疫苗的普及和覆盖非常得广，而且美国已经完全放开了，所以他这个恢复是很强劲的。未来一两年，我觉得不会有全球范围性经济危机发生。中国学者在中国学术界和诺贝尔经济学奖之间还有明显的差距，不是短期内能够实现的，我们可能更多的还是关注中国自己的经济学实践。实际上西方已经有一套非常成熟的西方经济学的体系，但是中国的经济的实践和西方其实是非常不一样的，我觉得我们中国未来的经济学研究和教育其实是应该扎根中国大地，总结出中国的经济学和经济改革的实践，能够形成一套有中国特色的经济学的一套理论，帮助成千上万，甚至上亿的人摆脱绝对贫困。音乐更多的是一种对感情的表达和流露，它是感性的；经济学需要的是客观冷静的分析，它是理性的，但是音乐和经济学有非常好的互补，相辅相成。如何激励企业创新创新实际上是一个非常漫长，对未来未知路径的探索过程。我们研究的一个很重要的问题就是从宏观上如何去激励企业来进行技术创新。企业其实是没有动力去做创新，因为创新的前期投入非常的大，它的失败率非常的高，不确定性也很大，很多的时候，需要长期的投资。有的时候，因为它失败率很高，很难在短期看到回报，尤其对于上市公司来说，它的股价可能就会有下跌，那么就会被低估，有可能出现各种各样的问题。

所以我研究的一个大的框架就是怎么利用金融的力量和金融的工具来帮助企业来提高技术创新。所谓的对冲基金的积极主义，或者叫做股东的积极主义。那什么叫股东的积极主义呢？就是企业会存在很多的摩擦，我们术语叫摩擦，什么叫摩擦呢？就是会有信息不对称，这些企业的高管可能并不愿意做真正能够帮助企业价值提升的事情，比如说进行长期的投资来进行创新，那么我们就需要一些方法来帮助它纠正这些摩擦，来让企业回到长期创新的正确轨道。这个逻辑很简单，因为美国的上市公司股权高度的分散。在美国如果你有1%的股份，一家上市公司的股份，你就是绝对的大股东。这个跟我们中国是不一样的。我们来看中国的数据，2013年到2020年，中国有百分之九十九以上的上市公司有至少一个股东，这个大股东拥有百分之十的股份。那么很多上市公司的大股东有百分之二十、百分之三十甚至更高的股份，但是在美国股权是高度分散的。我们大概搜集了21世纪以来400多个成功的案例。就是看这些对冲基金进入到这个企业以后，干预这个企业，然后它对公司的一系列政策调整怎么能够帮助这个企业来激励它的长期创新。美国的对冲基金跟我们脑子里想的对冲基金其实不完全一样。对冲基金相对投资期限其实还是蛮长的，大概能够在标的企业里投资2-3年。

所以他们进去以后就能够帮助企业来调整它的公司治理，对冲基金能够帮助提高它们的创新的效率，而且随之而来，我们能够看到它的业绩，不管是它的财报业绩还是在股市的业绩，都有一个大幅度的成长。企业的技术创新是一个从0-1从无到有的探索过程，一个无中生有的过程。所以，它对应的是常规性的工作。我们企业的现代化大生产，我们的营销，包括我们管理企业都是常规性的。就是对一个已知路径的反复的应用，但是创新是对未知路径的这个探索，所以需要我们能够更多的去激励它，那么它有周期性长，不确定性大，失败率高的这样的特点，所以我们就需要去激励企业。那么一个很重要的抓手，实际就是资本市场，或者说我们所谓的股权市场。给企业融资主要是有两种手段，一个是股，一个是债。我们团队利用31个国家的跨国数据来研究，这个国家到底是股权市场发达还是债券市场比较发达，对于企业创新的影响哪个更有正面的影响？结果我们还是比较惊讶的发现，股权市场的发达其实就是资本市场的发达。股权市场的发达对创新是有一个正面作用，而债券市场的发展其实对创新可能会有一个负面作用，尤其对于那些资本密集性和受到财务约束比较重的企业，这样的一些外部融资约束比较重的，这样的一些产业，它的核心逻辑其实非常的简单，它的逻辑是什么呢？企业来发债，债的支付结构上面是封顶的。

换句话说，投资人借给企业100万，企业发行债券，比如，债券的利率是6%，一年期限，那企业明年要还给投资者106万，还钱以后企业做得再好商业模式创新论文，做得再坏跟投资人都没关系。所以债权投资人本质上讲，他是不关注企业的技术创新，因为他的这个支付结构上面是封顶的。但是股权投资人是不一样的，股权投资人一旦买了这个公司的股票，其实是可以陪伴着这个企业的增长而增长。那么他的这个支付结构上面是不封顶的，只要你持有这个公司的股票，拿着这个公司的股票，这个公司的市值涨十个亿，从十个亿到百亿，甚至到千亿的市值以后，投资人是可以感受到这个企业的市值成长，创新所带来的收益。所以股权投资人是非常关注企业的技术创新的，而且，股权市场的这个交易量是非常大的。这个股价实际上还能够帮助我们减少信息不对称，这个可能跟常识有点反直觉。其实我们团队一个很重要的理论是讲，虽然每一个投资者对这个企业可能具有比较少的信息，但是资本市场有千千万万的投资者。这些投资者每个人搜集一点这个企业的信息，就会形成海量的信息。这是单单一家企业所不能具备的。资本市场投资者们具有的信息包括市场会长成什么样的，这个产品未来会长成什么样？国家宏观经济会发展成什么样？所以，为什么说一定要大力发展资本市场，资本市场有两个好处，第一个好处就是它的支付结构天然的符合激励创新的特征，第二个就是资本市场有一个反馈，我们叫做反馈效应，就是通过资本市场中股票的频繁的交易，企业的决策者是可以学习到市场的信息来指导企业进行长期的创新投资。

所以，实际上这就是我们为什么要大力发展直接融资，尤其要发展资本市场。我们所谓的创新主要有两种，一种是技术创新，硬核技术的创新，我发明了一项新产品，一个新技术。那么还有一种创新就是所谓模式的创新，更多的可能是一种商业的模式。模式创新也非常的重要，但是我觉得关乎一个国家经济的可持续发展，国家安全，人民的福祉等长期方面来说，技术创新毫无疑问是最重要的。有些互联网企业做这种模式上的创新，它的一个很重要的原因是受到国内的一些投资者或者市场氛围偏短期的影响，没有真正沉下心来做长期的投资。那么这种模式上的创新主要的问题就是技术壁垒比较低，一旦一个搞完以后，大家一窝蜂就全都挤进去。比如几年前大家都挤进共享单车领域，过度的竞争会造成资源的浪费，那么相对来说，我们更加倡导科学家或企业沉下心来攻关钻研这种长期的硬核技术。因为一旦这种技术你掌握了，它的技术壁垒其实是非常高的，像很多我们所谓经常会说的卡脖子的技术，为什么说是卡脖子？就是因为它的技术壁垒非常的高。那么这个其实我们目前的短板，也是我们需要来鼓励的，那么怎么去做呢？我觉得需要做时间的朋友，那么需要做长期的投资，更多的引入耐心的资本，更加专注长期稳定现金流的这些机构投资者。

我觉得很多的基础性的科研和创新可能要国家统筹来安排来牵头来布局，包括高校来参与。等到这个技术做出来，通过这个技术来市场化来，可能市场起到更多的作用。但是前期的基础性可能国家政府来牵头，我觉得会起到一个更重要的作用。注册制改革推动技术创新注册制改革其实是中国资本市场一项非常重要的改革，它实际上最早是在2018年11月份领导人第一次在第一届进博会上明确提出我们要创立科创版，然后实行注册制。那么注册制的核心逻辑是什么呢？它就是把只是这个企业上市的权利，从国家政府来决定变成了由市场来决定。也就是把这个企业能不能上市的权利交还给了市场，那么政府就不再给企业背书了。有很大技术含量的科技创新性型的企业可能暂时还不赚钱，但是通过注册制的一个逻辑来上市，就可以通过融资来帮助企业来发展。所以注册制对于企业的技术创新会起到一个很重要的作用，那么和注册制相配套的其他的一个很重要的改革是什么？是退市制度。因为注册制负责发行也就是生，而退市制度是负责死，比如企业如果存在财务造假等法律的问题，这些企业应该退市。如果这个企业没有发展的前途了，或者整个这个产业已经进入到夕阳产业，那么它就应该应该退市，应该把稀缺的公众资源配置在最优质的资产上。

所以，我觉得中国的退市制度的健全和发展是注册制改革的很重要的配套的措施，对于国家长期的技术创新，对资本市场高质量的发展,是非常重要。关于近期全球资本市场最近十几年，全球的经济都比较低迷。而且因为去杠杆，尤其以资本名义投资的边际报酬率也在下降，所以我们会看到整个市场的利率是一个大的下降的趋势。那么尤其这一次疫情，疫情对于经济冲击还是蛮大的。短期内也许通货膨胀水平比较高，但是从长期来看，汇率形成的机制包括结构性去杠杆、资本报酬、边际报酬率的下降，利率长期的下降趋势是不会变的，尤其是中国现在鼓励直接融资，不同的融资渠道的竞争也比较激烈，所以利率长期的下降的趋势基本上是可以肯定的。那么，利率下降对于企业，对于中国经济会产生什么样影响呢？首先利率下降，对于负债率很高的企业是一个利好消息，比如像基建、房地产等负债率比较高的企业。比如人民币的贬值预期，因为利率下降，资本都会追逐高回报的一些国家，所以可能会有资本流出的问题。那么就会提高我们人民币的贬值的预期。那么人民币贬值预期提升了以后呢？对于这些出口型的企业，尤其中高端的国内的出口倾斜是好消息，但是对于比较依赖进口的企业，那就不是好消息了，所以利率长期的下行，它的影响可以从两个方面来看。

我觉得总体市场对这个预期还是比较强的，所以我觉得会对资本市场，美股会有一些波动，但是我并不觉得会造成剧烈的波动，因为预期基本上已经形成了。中国的货币政策其实是非常克制的，而且我们的经济这个恢复疫情的控制都领先于美国市场，而且A股对于Taper的这个抗压性相对来说比较强，所以美国开启Taper其实对中国的A股的影响不会特别大。我觉得这个美国或者美联储对于通胀目前来说的容忍度其实是非常高的。我觉得通货膨胀短期内可能还没有达到一个高点，当然随着疫苗覆盖率提升疫情逐渐得到控制，美国经济开始出现复苏，而且美国的就业形势转好的话，我觉得它慢慢会退出这样一个货币宽松的政策。疫情结束以后，美国现在基本生活回归正常。那么很多对于原来疫情压抑的需求，爆发式的增长跟我们中国其实是差不多的，报复性的消费，需求上去了。但是供给端因为受到疫情的影响，供应链的这样的一个断裂，包括还有一些宏观政策的一些影响，包括美国有一些自然的灾害，所以供给端其实没有起来。那么供需的这样一个错配就导致了短期内大宗商品这个物价的上涨导致了这个通货膨胀的上涨。美国加息以后就会导致资金的回流，美元就会走强，大宗商品就会走软。对新兴市场一般会有比较大的影响，因为新兴市场汇率就会下降，经济就会受到比较大的波动。

历史上2004年到2006年美国的加息周期导致我们中国不得不放松宏观政策的控制，放松对房地产的管控。如果这次美国开启了加息的话，那么对中国肯定也会有一些影响。比如说美元会走强，人民币会走软，那么会导致资金的外流，对进口型的企业相对来说压力就比较大。那么中国的企业如何应对？从需求端如果是依赖进口的企业，就要找到进口替代。企业还要做动态的汇率风险管理。同时商业模式创新论文，企业在负债端也要做相应的管理。所以我觉得，但是总体来说，这个美元加息对中国的企业会有一些影响，但是本质上讲，我们还是要加大自主创新来提高企业的基本面，提高企业的公司治理，然后提高企业的竞争力。从国际的角度来看中国经济的上半年，首先中国经济快速的恢复，投资力非常强，包括基础设施、工业投资加速，我们的进出口数据都非常的好，我们补足了国外的需求的缺口。未来下半年投资的方向，我觉得可能比较关注产业的升级。包括消费的升级、双碳经济。这些实际上是国家大政方针很关注的，这也是能够帮助我们产业链转型升级的很重要的抓手。对全球角度讲，我们客观上确实看到有很大的不平衡性，其实美国疫苗的普及性及覆盖性非常的广，而且美国已经完全放开了，所以他这个恢复是很强劲的。所以，全世界的复苏不平衡给我们造成了很大的外部的不确定性。但是会不会出现经济危机？我其实并不觉得会出现，肯定会有各种各样的困难，我觉得整个市场的基本面还是还是好的，而且整个是在向复苏的方向来转化、转型。所以相对来说我还比较谨慎乐观。除非有一些重大的不可预测的一些事情，我并不觉得未来一两年我并不觉得会有全球范围内的经济危机发生。

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